起头：中国报说念

　　中国集换式卡牌行业龙头——卡游有限公司（下称“卡游”）正在二次冲击港股IPO。

　　据招股书泄露，卡游2022年已毕总营收41.31亿元，2023年却降至26.62亿元，同比大幅下滑35.6%。不外2024年阵势急转直上：在小马宝莉等“Z世代”爆款IP卡牌飞扬带动下，卡游2024年营收飙升至100.57亿元，同比猛增277.8%，创下历史新高。毛利率亦达到71.3%之高。

　　从行业地位来看，卡游已在国内卡牌市场占据管辖地位。招股书暴露，按销售额计卡游2024年市场份额高达71.1%，稳居行业第一，跳动第二名至第四名的总额。

　　但是，这种模式面对挑战：低龄用户的支付智力终究有限，况兼监管环境亦在趋严。卡游方面尚未公开胪陈其业务多元化计谋，仅暗示将“投合耗尽者对更万般居品类别和IP内容日益增长的需求”。

　　记者就关连问题商讨卡游公司，规矩发稿未获回复。

　　盲盒卡牌风靡校园，“收割”未成年东说念主惹争议

　　值得醒倡导是，在买卖告成的背后，卡游的倡导客群高度聚积于未成年东说念主，这激发的社会争议日益升温。

　　据央视财经看望报说念，每逢周末，不少城市市集内卡游门店被孩子们挤得水泄欠亨：“顾主大部分都是几岁到十几岁的孩子，围在团结处货架前。有的傍边把玩辩论盒子，有的怀里抱着几盒居品列队结账，还有的缠着家长持续购买”。这些孩子为抽中惊奇卡真是到了豪恣的进度：有的小学生一次性破耗上百元以致数百元购买整盒卡牌。

　　盲盒式抽卡俨然成了小学生的新嗜好，以致滋生出“商机”——孩子们自觉建立卡牌小组，在校园内代购、来回惊奇卡，俨然一种变相的“赌博”行动。

　　盲抽卡牌为何令未成年东说念主如斯千里迷？省略情趣的招引是短处身分。广州政协委员、讼师郑子殷指出，盲盒抽卡属于典型的概率游戏，通过缠绵极低概率抽中高档卡等机制，让心智尚未闇练的孩子体会到类似赌博的刺激快感，容易上瘾。

　　有面容学者分析，这种拆卡行动满足了未成年东说念主的新奇刺激需乞降酬酢包摄感：未知的卡牌内容投合酷好心，直播间或同好群体的共享互动又给以包摄感。但是，其危害在于容易导致孩子成瘾和过度耗尽，千里迷直播拆卡影响学习糊口，为攀比盲目购卡养成不良耗尽民俗。

　　监管和媒体已经驱动密切关切这股未成年东说念主“炒卡”风潮。

　　新华逐日电讯在看望中直言，网罗直播拆卡在某种进度上成为“围猎”未成年东说念主的新式网罗赌场。

　　记者发现，好多主播在直播间高速翻动卡牌、夸张叫好，如“恭喜XX宝宝抽中SSR（超惊奇卡）！”等话术治安上阵，联结不雅众下单。“买家下单、主播代拆”的直播样式眩惑了多量未成年东说念主，而各大平台堪称的未成年东说念主保护设施真是形同虚设。不少主播还以抽中高价值卡救助奖品、宣传“一箱出几张惊奇卡”的概率，引导小不雅众胁制加码，颇有“以小博大”的赌徒心态。

　　有直播间主播自曝，又名未成年东说念主5月于今已在其直播间耗尽8000多元，家长要求退款却未得到平台支抓。

　　线下实体店不异短少有用的未成年保护设施。《央视财经》报说念指出，凭证市场监管总局发布的《盲盒运筹帷幄行动法式指引》，不允许未成年东说念主单独购买盲盒。但卡游行动“小马宝莉”卡牌盲盒的出品方，在实验运筹帷幄管制中并未遵守关连法则。

　　记者看望发现，尽管一些卡游店铺在边缘张贴了“未成年东说念主禁绝下单，拆封不退不换”的艳丽，或售卡机付款页面弹出“我已成年”的勾选项，但这些所谓领导形同虚设。伴计并不会核实购买者年齿，自动售货机小学生也能照常操作。有的孩子悄悄用家长手机扫码付款，店家亦不加险阻。

　　线上渠说念方面，据报说念，卡游官方小要领虽领导“未成年东说念主不得购买”，但实验并未部署强制的实名和东说念主脸识别考证；用户只需初次勾选证实年齿，之后便可反复下单，总共绕过了年齿规矩。

　　多量家长因此将卡游推上投诉平台 【下载黑猫投诉客户端】。据新浪黑猫投诉数据暴露，规矩2025年6月26日，琢磨“Kayou卡游”的投诉多达1859条，问题聚积在“不予退款、行使耗尽者、霸王要求”等，其中格外多是针对未成年东说念主耗尽退款难的投诉。

　　一位耗尽者控诉，小一又友在卡游线下抽卡机刷掉巨款，商家以超低惊奇卡概率诱导耗尽，付款时虽弹出未成年东说念主禁绝领导但字小且不起眼，着力孩子千里迷上瘾。过后家长要求退款却遭拒，只因付款已完成且“拆封不退”。

　　另一投诉称，未成年东说念主在卡游购买凭空卡时也仅有走过场的小字领导，且依然勾选成年后续下单均无需再次证实；卡游既不核实身份也拒不提供未成年退款渠说念。未成年东说念主退款难成为诸多投诉的共识点。

　　面对倾盆舆情和监管压力，卡游在招股书中将未成年东说念主列为膺惩风险点，领导可能因未成年东说念主保护不力而损伤品牌声誉。

　　财经褒贬员张雪峰也直言，未成年东说念主行动耗尽者，其权利应得到充分保险，卡游行动运筹帷幄者应加强未成年东说念主保护设施，包括竖立有用的年齿考证机制、规矩未成年耗尽、强化家长监护等。同期关于耗尽者投诉，卡游应积极收受设施处治问题，如提高居品和服务质地、健全售后体系，进步耗尽者舒坦度。

　　显著，在“收割小学生”标签的公论压力下，卡游若但愿告成上市并取得本钱市场可爱，必须拿出切实举措改善企业形象。一火羊补牢为时未晚，加强社会处事、保护未成年群体，才能为企业长久发展夯实基础。

　　天价卡牌频现二级市场，盲盒如赌激发泡沫担忧

　　卡游卡牌的火爆，不仅体咫尺中小学生的抢购上，也响应在二级市场的炒作上。

　　据泰山财经报说念，卡游的盲卡在二手来回平台上频现天价成交。其中，小马宝莉系列的一张惊奇卡牌曾拍出25.56万元东说念主民币的高价。如斯令东说念主惊叹的来回价钱，激发业内对卡牌价值泡沫的质疑。

　　有玩家指出，与巨匠同步刊行、赛事体系闇练的宝可梦（Pokemon）卡片或生态巩固的NBA球星卡比较，卡游卡牌短少海外认同的保藏和竞技复旧，其价值高度依赖于IP热度和公司刊行策略。

　　换言之，卡游卡牌咫尺的高价更像是“炒IP”的产物：哪部动画当红、公司限量投放，就可能炒出天价。但一朝IP热度着落或刊行节律改变，这些二手天价卡价值恐难始终维系。

　　有资深保藏者直言：“卡游卡牌更多是心扉驱动和市场炒作，一般莫得巨匠和谐的稀缺性保险，价钱巩固性存疑。”

　　更大的隐忧在于，这种“抽卡博彩化”的销售模式躲闪系统性风险。盲盒抽卡本色上以小博大、几率招引，与赌博未达一间。一朝用户知道更正或监管明详情趣，其买卖模式可能面对休养压力。

　　咫尺，多部门已开展涉盲盒运筹帷幄专项治理，强调不得以随即抽取方式销售法律律例禁绝诱导的商品、阻绝变相赌博行动等。天然卡游卡牌本人不违警，但其营销手法与用户群体的特地性使其备受注释。

　　豪恣之后是否迎来感性追忆？卡游需要向市场说明，其功绩增长并非竖立在不行抓续的泡沫之上，而是有智力将一时的流行振荡为始终巩固的业务。

　　75亿元优先股对赌在身，IPO成不得不赢的构兵

　　除了业务运营层面的挑战，卡游还包袱着大都优先股对赌契约的紧箍咒。

　　2021年10月，卡游引入了红杉中国、腾讯等投资方的A轮融资1.35亿好意思元，刊行了可调理可赎回优先股，并与投资东说念主商定了上市期限。凭证契约，若公司未能在优先股刊行日起第五年（即2026年末）之前完成及格上市，投资者有权要求公司以本金加年息8%的价钱回购一都或部分优先股。这一要求如够不上，将给卡游财务带来千里重打击。

　　跟着卡游估值飙升，这批优先股在财务报表中的公允价值亦情随事迁：由2021年末的34.85亿元增至2022年末的36.86亿元，再到2024年末猛增至75.52亿元。

　　据招股书泄露，规矩2025年2月末，公司优先股欠债公允价值高达95.36亿元。若无法依期上市、触发赎回，卡游将面对逾百亿元的潜在资金偿付压力。尽管账面上公司2024年底现款接近48.8亿元，“看起来相等充裕”，但相较近百亿的回购义务仍有巨大缺口。

　　显著，IPO已成为卡游禁绝有失的生鏖战。业内形容卡游面前情状是“如芒刺背”——背后顶着95亿的债务利剑，惟有上市才能化解。

　　卡游在招股说明书中将这次募资的用途安排得满满当当：45%用于扩建升级分娩设施，15%用于丰富IP矩阵及加强IP运营，10%用于居品缠绵与新系列开导，8%用于优化仓储物流，7%用于业务运营数字化，5%用于品牌实施，剩余10%用于营运资金及一般用途。这些进入决策暴露公司谋求在产能、IP和渠说念各方面夯实基础，以复旧异日增长。

　　不外，从投资东说念主角度来看，更关切的约略是——上市融资能否成功完成、对赌优先股是否成功转股从而排斥大都财务隐患。毕竟，一向上市失败，不仅优先股需天价回购，公司前期延出息入也将难合计继，这对卡游将是无法承受之重。

　　在刊行上市前夕，卡游需要向市场讲好我方的故事：既要说明卡牌飞扬带来的高增长可抓续，又要化解外界对其买卖模式和风险点的质疑。从咫尺看，卡游的基本盘依然巩固：凭借丰富的IP储备、纷乱的渠说念网罗（遮蔽寰宇31省份的217家经销商，以及32家自营旗舰店），公司在国内青少年卡牌市场酿成了一定护城河。2024年其在寰宇的经销渠说念收入占比仍达80%以上，线下销售网罗渗入力强。

　　但是，异日卡游能否走出“未成年东说念主经济”的公论暗影，拓展更广漠的用户群体，将平直关系到其增漫空间和估值水平。本钱市场对“二次元”与IP经济的追捧终究需要追忆感性盈利。

　　关于这家年入百亿的卡牌公司而言，咫尺恰是短处技艺：上市钟声行将敲响，训诫才刚刚驱动。

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处事剪辑：刘万里 SF014